[摘要] 2014年稳增长的关键是地产这个变量，很多稳增长的政策短期内都是用来对冲地产下行的影响。
利率：上不去也下不来 央妈有节操
春节前，央行的货币已经放开了，但是1-5月份，信用的约束并没有很快地释放，随着经济下行，从5月份开始，中国开始由紧信用的状态转为宽信用的状态
在这样一套宏观政策的安排下，央行的积极操作或者它的量化操作使得中国的利率未来是有一个顶的，简单举个例子，国开10在资金的压力下，什么时候它的率能够突破5.5%，那么国开行可能更多地通过央行PSL或者再贷款直接取得资金，这样市场化的发债，量就会缩，利率应该是有个帽子的，上不去的。
但是利率想下来也不容易，为什么实体经济的融资成本不断地往上升，根本因素在于经济的资本越来越衰退，资源的无效配置，无效的投资、无效的需求不断膨胀，在周期性的市场因素出清释放之前，利率想要下来不太容易。
资产周转率、货币的流通速度越来越慢，随着时间的推移，整个经济的杠杆越来越靠央行来维持，包括利率的水平也是依靠央行来维持，所以市场的trade每天最关心的是央妈的情绪的波动，这个对大家是致命性的。
目前的基本面并没有发生大的变化，未来要去杠杆的时间点现在还没有到来，至少今年到来的机会不太大，央行要讲政治要服从大局，但是从整体来讲，央行的政策还是有节操的，直到今天政策还在有序地安排，并没有像以往那样一下子降准降息，这种安排源于宏观决策者对未来大方向的认知，未来中国经济调整的大方向一定是结构的调整。习主席讲得很清楚，三期叠加，前期是刺激政策的消化期，现在可能有一些政治整合要求，杠杆不能去得过猛过快，政策需要迂回和妥协。很多人说三中全会之后，经济结构转型和调整好像没有多大进展，我觉得这是正常的，对宏观政策要保持足够的耐心和信心。
商业研究一般用货币和信用的交错状态来研判市场利率的走势，这样的研究方法是非常有效率的，因为货币某种程度上代表着供给，信用代表着需求。
1-5月份，债券市场有一次比较大的盈利机会，相对应的货币和金融条件是1-5月宽货币、紧信用的状态。春节前，央行的货币已经放开了，只不过大家对央行的操作比较迟疑，但是1-5月份，信用的约束并没有很快地释放，包括商业银行越来越受到一般性存款的约束、贷存比的约束、信贷配额的约束、资本的约束，没有打开，但是随着经济下行，到了5月份，情况开始发生变化，宏观政策开始导向把更多的货币转化为更多的信用投放，所以从5月份开始，中国开始由紧信用的状态转为宽信用的状态，目前已经走到了宽货币和宽信用的搭配。
从这个角度来讲，债券交易的流动性开始变弱，比宽货币、紧信用的状态要弱好多，所以5月中旬以后，即便是第二轮定向降准以后，再贷款的传言传出来之后，中长端的利率已经不再往上涨，重新出现纠结的状态，甚至到了6月份还累积了一定的风险。
我们的判断是，在未来六个月，不太可能转向紧货币、宽信用的状态，也就是说，央行不太可能马上从市场上收回多余的钱，理由就是房地产还走在下行周期，只要房地产不放量、不上行反弹的话，通货膨胀不太可能成为制约中央银行保持相对宽的货币条件的因素。
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